Esto sí que es una recesión, pero ¿la hemos estimado correctamente?

Es obvio que la inflación se ha disparado. Ahora los expertos discuten sobre dónde estamos: si la situación actual ya puede considerarse una recesión o todavía no. Hay muchos factores que debe considerar antes de planificar operaciones futuras.

Una parte de la verdad es que cuanto más se miran los datos, peor se ven. Hace un año, uno podía estudiar varias medidas diferentes de inflación y llegar a la conclusión de que las presiones de los precios aún están bajo control. Ahora el panorama de la economía parece desalentador.

Comencemos con un "promedio truncado" de la sucursal de Cleveland del Banco de la Reserva Federal, en el que se descartan los picos más altos en los precios en cualquier dirección, y se toma el promedio del resto. Entonces, ahora esta es la cifra más alta desde que comenzó este método de conteo en 1984.

Hay otros métodos para calcular la inflación.

Por ejemplo, la sucursal de Atlanta del Fed Bank usa índices que dividen la inflación en precios flexibles, que cambian rápidamente y a bajo costo, y precios rígidos, que son costosos de implementar y requieren una planificación a largo plazo.

Y si analiza la dinámica de los precios en este contexto, resulta que en un principio este choque inflacionario fue causado claramente por los precios flexibles, que crecieron en el período más rápido registrado. Pero ahora los precios rígidos están comenzando a subir, y la inflación rígida es la más alta en tres décadas. Y este es uno de los argumentos más serios para aquellos economistas que creen que la inflación nos acompañará por mucho tiempo.

Si miramos la tasa anual de tres meses, se hace evidente que los precios rígidos se han disparado esta primavera (parece que basta con mirar catálogos, por ejemplo, de muebles, para convencerse de ello). La inflación es ahora de casi el 8% anual, la más alta en cuatro décadas. ¿Qué nos dice esto? En primer lugar, que los shocks coyunturales están comenzando a manifestarse en la economía, y la Fed no puede evitarlos todavía, aunque le gustaría mucho hacerlo.

¿Qué otros números me están molestando?

Por lo general, los precios de alquiler aumentan con un retraso, generalmente porque el índice tiene en cuenta todos los contratos de arrendamiento existentes, no solo los que se firmaron el mes pasado. Todos esperaban que creciera y, por supuesto, no defraudó, registrando sus máximos de 36 años. Dado que la vivienda representa un tercio del índice total de precios al consumidor, este es un problema grave. Puede recortar muchos gastos, pero tiene que vivir en algún lugar, pase lo que pase, y preferiblemente pagar sus servicios públicos. Así que esto es, consideren, un elemento obligatorio de la inflación, y es difícil imaginar cómo se puede combatir, excepto endureciendo la política monetaria.

A fin de cuentas, las cifras de inflación parecían malas al principio, y en una inspección más cercana se ven aún peor.
Graves riesgos inflacionarios volvieron a cambiar las previsiones de los analistas sobre los tipos de la Fed.

La Fed: hay tácticas, es difícil con una estrategia

La última reunión de la Fed ha dejado a los economistas preguntándose si el próximo aumento a finales de julio será de 50 puntos básicos o de 75 puntos básicos. Ahora, la mayoría de los analistas dan por sentado 75 puntos básicos, mientras que las posibilidades de un avance sin precedentes de 100 puntos básicos ahora se estiman en un 30% de probabilidad.

Este es un gran juego. Y, como siempre, opera aquí el principio del conocimiento por comparación. Usando las tácticas de la última reunión, la Fed apuesta a que la amenaza de un aumento particularmente grande hará que los mercados sean optimistas sobre un aumento de "solo" 75 puntos. Pero, de hecho, si comparamos los 75 puntos y los 50 puntos que esperaban los mercados allá por mayo, podemos concluir que las cosas van peor de lo previsto.

Sin embargo, el efecto de optimismo, que llamo "gracias a Dios", de un aumento moderado de las tasas será de todos modos efímero. ¿Qué sigue? Si allá por junio dijimos que los tipos de interés subirían de forma más paulatina, con un pico alrededor de abril de 2023, para luego descender moderadamente hasta un nivel del orden del 3,2% a principios de 2024, ahora decimos que la curva será más pronunciada: los tipos se disparará más rápido (y posiblemente más alto), alcanzando su punto máximo en febrero de 2023. Y lo más importante, después de un aumento tan fuerte, la Fed necesitará toda la fuerza, porque la economía requerirá una fuerte caída inmediatamente después del pico a través de políticas ultra blandas para apoyar a los fabricantes que sobrevivan durante el próximo año y medio.

¿Por qué?

Porque si en junio todavía estábamos adivinando si habría una recesión (no lo adivinamos, inmediatamente les advertimos que sí, la habría), ahora los mercados tienen la certeza absoluta de que la recesión es inevitable.

Esto se puede ver en la reacción de muchos mercados financieros a estos terribles datos, que resultaron ser sorprendentemente moderados. ¿Mercado bajista? Bueno, no por primera vez, los operadores decidieron y cambiaron sus estrategias para las operaciones.

Las acciones no se movieron tanto como los bonos. Dados los brotes de Covid-19 en China y el ya finalmente prolongado conflicto entre Rusia y Ucrania, contra el cual las materias primas están creciendo a un ritmo frenético, uno podría esperar solo una fuerte caída en la demanda de estos activos... pero, de hecho, la demanda de materias primas ya comenzó a perder terreno lentamente.

Un efecto interesante jugó a favor de los mercados aquí. Teniendo en cuenta que el sector manufacturero real apenas sobrevivió los últimos dos años del resto de las cuarentenas y las esperanzas de los expertos de una recuperación global no se cumplieron, la demanda de materias primas también se comportó en consecuencia: habiendo disminuido en 2020- 21, se recuperó débilmente en 2022. Muchos fabricantes simplemente no tuvieron tiempo de expandir la producción al nivel previo a la pandemia. Parece que esto es lo que salvó a la economía mundial de un colapso más grave.

Pero esto no significa que el vínculo inflación-recesión haya dejado de funcionar, en absoluto.

Esto se puede ver en la curva de rendimiento invertida (la brecha entre los rendimientos pagados en bonos a 2 y 10 años). En condiciones estándar, un bono a 10 años debería rendir más que un bono a dos años para compensar el riesgo adicional de una inversión a más largo plazo en el futuro. Esto es cierto.

Pero lo que estamos viendo ahora es una curva invertida con mayores rendimientos a dos años, lo que indica una recesión en los mercados financieros como ninguna otra cosa, ya que se espera que las tasas suban con fuerza en el futuro cercano y luego bajen rápidamente para salvar lo que aún sea posible. Desafortunadamente, la curva de rendimiento ahora está más invertida que desde 2000 y más inclinada. La confianza del mercado en que una recesión es inminente, con una recesión peor que la del 2000, ahora parece abrumadora.

Muchos también usan la relación del rendimiento de los bonos no a dos años, sino a tres meses en relación con el índice de referencia. Muestra lo que los expertos esperan en el futuro cercano (en otras palabras, cuán serios serán los eventos que afectarán a los mercados este año). Y si hasta principios de mayo las expectativas de los compradores de bonos no cambiaron, ahora esta curva se acerca al nivel de 2020, cuando estalló la pandemia. Y eso en sí mismo dice mucho.

Analizando estos datos, se puede decir inequívocamente que lo único que le queda a la Fed es subir las tasas.

¿Cuánto tiempo va a durar? De hecho, hasta que se destruya la demanda de bonos (y de hecho estamos hablando de la demanda de instrumentos especulativos de los mercados financieros, y aún más a nivel mundial, de bienes en general), y solo entonces se desplegará bruscamente la bandera de la política suave. Un estímulo rápido salvará los restos de los productores, pero en este punto quedarán lágrimas, sudor y sangre en los mercados financieros.

Dicho esto, debería sorprenderle ver tasas de equilibrio inflacionarias que predicen la inflación en los próximos cinco y diez años. De hecho, esto no es una señal positiva. Esto está sucediendo solo porque la inflación está en su apogeo en este momento. Y en el futuro, solo nos espera la recuperación. En otras palabras, esto no es una señal positiva para un operador, sino más bien una señal de que los mercados están seguros de que la inflación actual será extremadamente difícil de revertir por cualquier medio que no sea el aumento de las tasas.

De la misma serie de señales de falsos positivos, los derrumbes en los precios de una serie de productos básicos que ya he mencionado, así como el comportamiento más bien tranquilo de los consumidores. Ya hemos hablado de los precios de las materias primas, pero en lo que respecta al comportamiento del consumidor, básicamente tiene el mismo efecto: no hubo recuperación de la pandemia. Esto significa que las personas simplemente no tuvieron tiempo de cambiar sus hábitos de compra y siguen ahorrando. Es que antes tenían que ahorrar dinero por la imposibilidad de volver a ir a un restaurante. Ahora están ahorrando debido al aumento de los precios.

Así que les insto a que desconfíen de las afirmaciones de que la inflación es una amenaza menor que hace dos años. Esto no se debe a que el aumento de los precios se haya vuelto menos peligroso para nosotros. Esto se debe a que hace dos años era para nosotros a corto plazo, y ahora estamos en medio del proceso.

Es importante destacar que la calma de los operadores se basa en una simple certeza: la Fed sin duda hará frente a la inflación. El porcentaje en la tasa base está ahí, el porcentaje está aquí, parece una fluctuación insignificante. En otras palabras, los mercados esperan que la Fed suba las tasas, y no sea un proceso muy doloroso. Sin embargo, no es así.

Demasiado crecimiento en las tasas colapsará casi con certeza el mercado inmobiliario hipotecario (las primeras señales han estado volando en China durante mucho tiempo), así como los préstamos para todo tipo de fusiones y adquisiciones (Elon Musk ya lo ha sentido bien). Todo esto es potencialmente capaz de lanzar una ola de quiebras a todos los niveles. Y a diferencia de 2008, esta vez los bancos centrales no van a rescatar a las instituciones financieras que durante los últimos dos años han estado prestando dinero para sí mismos utilizando el dólar barato y ahora tienen problemas para pagar.

Obviamente, para marzo del próximo año, muchas empresas se quedarán con cuernos y piernas. Pero los sobrevivientes recibirán buenas condiciones para la recuperación.

Así que esto no es en absoluto una señal de que la inflación esté aflojando el control. Más bien, los mercados ahora confían tanto en una política monetaria más estricta y en que las tasas más altas harán que la economía se desplome y esperan que la inflación disminuya a mediano plazo.

Pero aquí también hay trampas.

Hay una diferencia entre bajar las tasas y bajar la inflación. En algún momento, la Fed se verá obligada a iniciar una caída sistemática. Y, como ya hemos dicho, será una caída más rápida que lenta. Pero siempre hay un pero. Sin dinámica, es poco lo que podemos predecir sobre cómo se comportarán los precios. Las altas tasas de interés deberían matar la demanda (y la economía, sí), pero el problema es que la demanda minorista puede no caer mucho (porque ya es baja). Y si la demanda no disminuye, entonces no hay una necesidad especial de reducir los precios minoristas. Y puede que, a pesar de la subida de tarifas, quede algo de demanda (sobre todo por las previsiones de los expertos de que estamos esperando una recuperación súper rápida).

Vemos cómo se desarrolla la lógica ante nosotros, pero todos tendremos que pasar por todas las etapas una por una.
Primero, la Fed debe seguir subiendo las tasas, y luego debemos ver cómo afecta esto a la economía y los precios.
Las recesiones ocurren de vez en cuando. Es más o menos obvio que las tasas subirán por un tiempo y luego comenzarán a bajar nuevamente. Lo que es crítico en esta situación es el tiempo, pero este factor es el más difícil de predecir.

Si la inflación continúa sorprendiendo con el crecimiento, como lo hizo el mes pasado, entonces los tipos tendrán que subir más de lo que ahora espera el mercado, y la subsiguiente campaña de recortes tendrá que posponerse. La cuestión de exactamente cuántos meses llevará llevar la inflación a un punto de inflexión ahora es crítica. Y tampoco está claro cuántos meses llevará la recuperación, porque también se ve afectada por el volumen de suministros de China, las operaciones militares y otros factores, incluidas las nuevas variantes de coronavirus.

Es cierto que todavía hay mucha confianza en que los tipos alcanzarán su punto máximo a principios del próximo año y deberían bajar rápidamente después de eso. Pero es preocupante que los mercados muestren tanta confianza al respecto, especialmente a la luz de las últimas cifras del IPC.

Los picos inflacionarios suelen pasar rápidamente y son seguidos por una fuerte caída. La historia de los estallidos inflacionarios durante el último siglo muestra que la inflación nunca se mantiene en el alto nivel en el que se encuentra ahora por más de unos pocos meses (a excepción de las guerras y la estanflación de la década de 1970). Pero mucho depende de cuándo exactamente la inflación caerá lo suficiente como para que la Fed la alivie, y qué tan gradual será este proceso. En última instancia, la inflación no es tan mala como sus consecuencias. Y la sensación de que son estas ahora las que subestimamos.

Quiero hacer hincapié en que el hecho de que la Fed se vea obligada a recortar los tipos de interés de forma más drástica en un futuro próximo no es en modo alguno un factor positivo. Será, digamos, una pajilla para un hombre que se ahoga. Y eso solo debería decirle dónde estará la economía para entonces.